Das Bitcoin Treasury Unternehmen Strategy wurde bereits oft totgesagt, bisher ist der wohl schwerste Bitcoin-Tanker am Markt jedoch noch nicht auf Grund gelaufen. Die grundsätzlichen Bären-Argumente bleiben dieselben: Bei Strategy handelt es sich um ein Schneeballsystem, das auf immer neue Käufer und auf immer weiter steigende Bitcoin-Preise angewiesen ist, um weiter zu funktionieren.
Sobald die Nachfrage zum Erliegen kommt oder der Bitcoin-Kurs zu tief fällt, wird das Unternehmen in finanzielle Schwierigkeiten geraten, gezwungen sein, seine Bitcoin-Bestände zu verkaufen, um die Verbindlichkeiten zu bedienen und dadurch aufgrund der mittlerweile gigantischen Größe des Konstrukts weiteren massiven Preisdruck auf Bitcoin auslösen. Das Ergebnis: eine Todesspirale, die nicht nur das Unternehmen zu Fall bringen wird, sondern auch den Bitcoin-Kurs massiv schwächt.
Gigantischer Carry Trade oder Schneeballsystem?
Etwas differenzierter betrachtet könnte man Strategy auch als gigantischen Carry Trade Bitcoin gegen Dollar betrachten. Es ist eine Wette auf ein langfristig erstarkendes Asset gegen eine schwächer werdende Währung. Die grundsätzliche Mechanik funktioniert so, dass man sich in der schwachen Währung finanziert, indem Kredite aufgenommen werden und dieses Kapital in das starke Asset hineingesteckt wird. Der steigende Wert auf der Habenseite der Bilanz verkleinert über die Zeit die Verbindlichkeiten auf der anderen Seite, da die Währung immer mehr an Wert verliert und die Bedienung der Kredite somit immer einfacher wird.
So ähnlich wird es auch seit Jahrzehnten mit dem Yen-Carry-Trade betrieben. Ausländische institutionelle Investoren nehmen in Yen laufende Kredite an den japanischen Märkten auf. Japan steckte jahrzehntelang in einer Nullzinsphase und der Yen wertete im Laufe der Zeit immer wieder deutlich gegen den Dollar ab. Die in Yen laufenden Kredite wurden im Zuge des Carry Trades in höher verzinsliche Assets gesteckt – vorzugsweise US-Anleihen oder andere US-Vermögenswerte wie Aktien. Die Rendite konnte dabei die Kredit-Kosten mehr als ausgleichen. Dieses Konstrukt gerät aktuell unter Druck, da die japanische Notenbank gezwungen ist, die Zinsen zu erhöhen, doch das ist ein Thema für eine andere Kolumne.
Der Bitcoin-Dollar-Carry-Trade läuft mit Blick auf die langfristige Kursentwicklung positiv, da Bitcoin in den letzten Jahren massiv an Wert gewinnen konnte, während der Dollar – wie alle Fiat-Währungen – strukturell immer weiter an Kaufkraft verliert. Trotzdem ist ein Carry-Trade dieser Größenordnung ein riskantes Unterfangen, da Bitcoin als Makro-Asset in seine Rolle als alternativer Wertspeicher und zumindest potenziell als neues Währungssystem zwar durchaus dynamisch hineinwächst, dieser Prozess jedoch trotzdem einen Paradigmenwechsel an den Finanzmärkten darstellt, der sich über Jahrzehnte und nicht über wenige Jahre abspielt.
Strategy ist jedoch an Zeitfenster gebunden, die sich weniger auf Staatenebene, sondern klar auf Unternehmensebene bewegen. Das heißt, dass auf das aufgenommene Fremdkapital regelmäßig Zinsen und Rückzahlungen geleistet werden müssen. Strategy hat sich eine extrem effiziente – und aus Sicht einiger Michael Saylor Bewunderer sogar brillante – Schuldenstruktur aufgebaut, die das Unternehmen bisher sechs Jahre hat durchhalten lassen und zu einer Bitcoin-Position von über 846.000 Einheiten geführt hat – bei einer vergleichsweise geringen Schuldenquote von 11 Prozent gegenüber dem Eigenkapital.
Vor allem in den Bullenmärkten funktioniert das Strategy-Modell besonders gut. Das Premium der Aktie gegenüber dem Bitcoin-Preis ist teilweise auf knapp das vierfache Multiple im letzten Bullrun geklettert. Strategy hat wie eine gehebelte Position auf den Bitcoin-Preis funktioniert und konnte aufgrund des hohen Interesses sehr leicht neues Kapital in Milliardenhöhe am Markt aufsammeln.
Der Stress kommt im Bärenmarkt
Doch am Ende des Tages ist Strategy trotz aller Bilanz-Raffinesse der Kursentwicklung von und der Nachfrage nach Bitcoin komplett ausgesetzt. Im aktuellen Bärenmarkt erfährt das Unternehmen den nächsten Härtetest seiner ambitionierten Carry-Trade-Strategie.
Trotz einer insgesamt guten Liquiditätsentwicklung am Markt wird Bitcoin seit dem letzten Peak im Herbst 2025 vom Markt komplett links liegen gelassen. Das Jahr 2026 entpuppt sich ganz entsprechend des Vierjahreszyklus-Modells bisher als Bärenmarktjahr. Der Kurs ist bereits unter frühere Zyklus-Hochs und bis an wichtige Bodenbildungszonen wie den 200-Wochen-Trend gefallen. Die ETF-Kapitalflüsse – seit 2024 einer der Haupt-Kurstreiber – sind ins Negative gedreht. Die Finanzwelt interessiert sich aktuell nur für den anhaltenden KI-Boom und Mega-IPOs wie SpaceX. Bitcoin als Absicherung gegen geldpolitische und liquiditätsbedingte Krisen liefert aktuell kein Narrativ, dass großes Interesse entwickeln kann.
Das zeigt sich aktuell besonders an der Entwicklung der Strategy-Vorzugsaktie STRC. Im Sommer 2025 wurde dieses Instrument als neue Kapitalbeschaffungsmaßnahme eingeführt. Ein anvisierter Fix-Preis von 100 Dollar und eine saftige Dividende sollen Käufer anlocken, um Kapital aufzunehmen. Neue STRC-Anteile sollen nur bei einem Kurs von 100 Dollar ausgegeben werden. STRC verfügt über einen variablen Dividendenmechanismus, der den Kurs stabilisieren soll. Sinkt die Aktie unter 100 Dollar, wird die Dividendenrendite angehoben, um neue Käufer anzulocken. In der Praxis führt dieser Mechanismus jedoch dazu, dass die Finanzierungskosten für Strategy genau dann steigen, wenn die Nachfrage nach dem Produkt nachlässt. Die nominale Dividendenrendite wurde bereits mehrfach angehoben und liegt aktuell bei 11,5 Prozent. Aufgrund des Kursrückgangs entspricht dies inzwischen einer effektiven Marktrendite von rund 12,9 Prozent.
Seit Mitte Mai konnte STRC den anvisierten Fix-Preis von 100 Dollar nicht mehr halten und notiert mittlerweile deutlich darunter – zeitweise bei einem Kurs von nur noch 82,50 Dollar.
Strategy hat in diesem Fall mehrere Optionen: Entweder die Dividende weiter anheben und hoffen neue Anleger anzulocken oder neue STRC zum Markt-Preis ausgeben. In beiden Fällen würde das die Kreditaufnahmekosten für das Unternehmen massiv erhöhen. Die dritte Option liegt darin, die Dividenden-Zahlungen auszusetzen. Aufgrund der strukturellen Gestaltung des Instruments kann Strategy das theoretisch ausführen. Das würde jedoch die Reputation unter den Anlegern schädigen und STRC-Anteile noch unattraktiver machen. Die vierte – ebenso undankbare – Option ist, Bitcoin-Bestände zu verkaufen, um die Dividende weiter bedienen zu können.
Aktuell hat Strategy noch Barreserven in höhe von etwa 1,1 Milliarden Dollar. Das reicht, um die Verbindlichkeiten noch etwa sieben Monate lang bedienen zu können. Danach muss entweder in den sauren Apfel gebissen werden oder der Markt hat sich bis dahin deutlich erholt und die Nachfrage nach Bitcoin ist wieder signifikant gestiegen.
Wie sieht der Ernstfall aus?
Strategy ist noch nicht an dem Punkt, an dem es gezwungen ist, Bitcoin-Anteile im großen Stil zu verkaufen. Es gibt jedoch definitiv eine zeitliche Deadline. Sollte Bitcoin sich weiterhin treu an seinen Vierjahreszyklus halten, stehen Strategy noch einige schwierige Monate bevor. Mit einem Ausbruch aus dem Bärenmarkt wäre mit Blick auf den Zyklus frühestens im Herbst 2026 – und im pessimistischen Szenario erst im Frühjahr 2027 zu rechnen.
Sollte Strategy wirklich irgendwann gezwungen sein Bitcoin-Bestände zu verkaufen, um Verbindlichkeiten zu bedienen, wäre das rein operativ gesehen noch nicht das Ende für das Geschäftsmodell. Mit aktuellen Bitcoin-Kursen gerechnet würde die Bitcoin-Bilanz von Strategy ausreichen, um die Kredite noch für die nächsten 30 Jahre zu bedienen. Das Problem ist jedoch, dass der Bitcoin-Preis weiterhin bekannt für seine Volatilität ist, auch wenn die Kryptowährung durch ihren Aufstieg in die Makro-Welt in den letzten Jahren durchaus eine gewisse Reife erhalten hat.
Entscheidend dürfte eher der marktpsychologische Effekt sein. Wenn Strategy im großen Stil verkaufen muss, wird das ein Vertrauenstest für viele Bitcoin-Halter – vor allem solche, die eher aus opportunistischen Gründen in dem Asset positioniert sind. Irgendwann wird Bitcoin auch in so einem Szenario Kurs-Regionen erreichen, die für eine große Anzahl an Marktteilnehmern zu verlockend sind, um sie nicht wahrzunehmen. Dafür spricht weiterhin das grundsätzliche Potenzial von Bitcoin als Netzwerk, welches auf seiner operativen Ebene komplett autonom funktioniert – das bleibt ein einzigartiges Merkmal. Trotzdem ist die Frage offen, ob Strategy ein wirkliches Negativ-Szenario, in dem der Markt noch länger als erwartet schwach bleibt, aushalten kann. Bitcoin wird einen möglichen Untergang von Strategy sehr wahrscheinlich überleben – aber so ein Szenario dürfte Bitcoin kurstechnisch teuer zu stehen bekommen und auch im restlichen Krypto-Markt strukturelle Schäden hinterlassen. So stark Strategy in den Bullenmärkten auch als Zugpferd funktioniert – im Bärenmarkt wird das Unternehmen zum potenziellen Risikofaktor, auch wenn die Gefahr vielleicht nicht ganz so existenziell ist, wie viele Marktbeobachter sie machen.
Denken Sie langfristig!
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