Ende Juni musste die Federal Reserve mit einer Injektion von mehr als 10 Milliarden Dollar am Repo-Markt aktiv werden, um eine Liquiditätskrise im Banken-Sektor zu verhindern. Das war die größte Repo-Markt-Intervention der Fed seit 2019. Der Eingriff ist ein klares Warnsignal, da er auf strukturelle Schwächen im Finanzsystem hinweist. Die Zeit der US-Notenbank, noch länger auf ihrem straffen geldpolitischen Kurs zu verharren, läuft ab. Das hat perspektivisch sehr große Auswirkungen auf die Preisentwicklung von Vermögenswerten.
Was geschieht am Repo-Markt?
Der Repo-Markt ist ein kurzfristiger Kreditmarkt, in dem Banken Cash gegen Sicherheiten (meist Staatsanleihen) leihen oder verleihen, oft über Nacht. Eine Bank mit überschüssiger Liquidität leiht Geld an eine andere, die Sicherheiten stellt, mit der Vereinbarung, diese später zurückzukaufen. Primärhändler (Großbanken wie JPMorgan und Co.) wickeln 90 Prozent der Transaktionen ab. Der Markt ist entscheidend für die Liquidität im Finanzsystem. Ein Anstieg der Repo-Zinsen signalisiert eine Knappheit der Liquidität und kann die Kreditmärkte destabilisieren, wenn die Federal Reserve nicht schnell interveniert.
Banken haben oft kurzfristige Liquiditätsengpässe, weil sie Geld langfristig verleihen, sich aber in der Regel kurzfristig finanzieren müssen. Es kommt immer wieder zu größeren Liquiditätsabflüssen, weil Kunden vermehrt Geld abheben – beispielsweise wegen Steuerzahlungen, größeren wirtschaftlichen Transaktionen, Wertpapiergeschäften oder in Extremfällen auch im Zuge einer Marktpanik, wie es während der Finanzkrise 2008 oder der Corona-Krise 2020 der Fall war. Um diese Liquiditätslöcher zu stopfen leihen Banken sich, meist über Nacht, gegenseitig Geld. Wenn im Gesamtsystem nicht genügend Geld vorhanden ist, muss die Fed einspringen und nimmt Sicherheiten gegen neue Liquidität entgegen.
Warum gibt es derzeit Liquiditätsengpässe?
Seit 2022 baut die Federal Reserve ihr Balancesheet ab und lässt Staatsanleihen und Mortgagebacked Securities auslaufen, was dem Markt Liquidität entzieht. Auch die massiven Zinserhöhungen haben die Liquidität negativ beeinflusst. Der größte Faktor ist jedoch der Schuldenhunger der US-Regierung. Die massiven Anleiheausgaben des Finanzministeriums ziehen Liquidität aus dem System, da Banken, Fonds und andere Marktteilnehmer ihre Liquiditätsreserven nutzen, um diese Anleihen zu kaufen.
Banken kaufen die Anleihen, obwohl es ihre Liquiditätssituation kurzfristig verschlechtert, weil Anleihen als risikofrei gelten und eine sichere Rendite für Banken abwerfen. Aufgrund regulatorischer Anforderungen haben viele Banken zudem wenig andere Möglichkeiten, als in Staatsanleihen zu investieren. Primärhändler, zu denen alle systemrelevanten großen US-Banken zählen, sind zudem verpflichtet, die Anleihe-Auktionen des US-Finanzministeriums zu bedienen, da sie sonst ihre Privilegien bei der Federal Reserve verlieren würden.
Wie ist die aktuelle Lage?
2019 musste die Fed das letzte Mal massiv am Repo-Markt intervenieren, weil sie zu lange an ihrer geldpolitischen Straffung festgehalten hat und die Liquidität am Markt ausgetrocknet ist. Zinssenkungen und ein Ende der geldpolitischen Straffung waren die Folge. Die folgende Corona-Krise hat die Lage ins Gegenteil verkehrt und der Markt hat lange auf gigantischen Liquiditätsüberschüssen gesessen, die die Federal Reserve ins System gepumpt hat. Das wird an der Reverse Repo Facility ersichtlich, die den gegenteiligen Zweck der Repo-Facility der Fed erfüllt. Banken holen sich dort keine benötigte Liquidität, sondern können überschüssige Liquidität gegen einen Zins parken.
Nach einem zwischenzeitlichen Überschuss von 2,5 Billionen Dollar ist diese Liquidität mittlerweile fast komplett aufgebraucht, in erster Linie getriggert durch die massive Schuldenausgabe der US-Regierung am kurzen Ende der Zinskurve via T-Bills, die einen leicht höheren Zins abwerfen als die Nutzung der Reverse Repo Facility.
Nun sind wir an einem Punkt angelegt an dem:
- Die Staatsverschuldung und die Ausgabe von kurzlaufenden Anleihen weiter steigt. Sobald die Schuldenobergrenze ein weiteres Mal ausgesetzt wird – Deadline Ende des Monats – wird die Schuldenaufnahme weitergehen
- Die überschüssige Liquidität im System aus der Corona-Phase so gut wie aufgebraucht ist
- Die Fed bereits wieder am Repo-Markt intervenieren muss, um eine Liquiditätskrise im Bankensektor zu vermeiden
Sollte die Federal Reserve nichts tun, dürfte unweigerlich eine Liquiditätskrise auftreten, ähnlich wie im Zuge der Finanzkrise 2008. Sobald das US-Finanzministerium die Schuldenaufnahme im Sommer fortsetzen kann, dürfte diese Dynamik sich noch verstärken. Daher ist die Zeit, in der die Fed weiter an ihrer Strategie der geldpolitischen Straffung festhalten kann, sehr begrenzt.
Was wird als nächstes passieren?
Es wurde bereits eine klare Maßnahme angekündigt, die die finanziellen Konditionen für den Banken-Sektor verbessern soll. Die Supplementary Leverage Ratio – eine Fremdkapitalrisiko-Regelung für Banken, soll im Sommer aufgeweicht werden. Das wird es Banken erlauben, mehr Staatsanleihen aufzunehmen, ohne dafür mehr Sicherheiten und Liquidität hinterlegen zu müssen.
Das allein wird jedoch nicht reichen. Die Fed muss die Zinsen bald senken, um die Refinanzierung der Regierung einfacher zu machen und die Liquiditätsbedingungen am Markt zu verbessern. Auch ein baldiges Ende der quantitativen Straffung, also dem Abbau des Balancesheets der Fed, ist wahrscheinlich. Möglich wäre sogar eine Rückkehr zu Quantitative Easing, also dass die Fed wieder anfängt, aktiv Staatsanleihen vom Markt aufzukaufen, um die Situation weiter zu entlasten.
Die desolate fiskalische Situation der USA bietet keine wirklichen Alternativen an, als dass die Fed die Liquiditätsbedingungen über verschiedene Wege verbessern muss. Sonst droht eine systemische Krise am Anleihenmarkt, sowie eine neue Liquiditätskrise im Bankensektor. Der Wert der Anleihen muss stabil bleiben oder steigen, während die Zinsen gesenkt werden müssen, da die Schuldensituation sonst außer Kontrolle geraten kann.
Für Vermögenswerte, allen voran alternative Wertspeicher wie Gold und Bitcoin, die aufgrund ihrer limitierten Menge übermäßig von einer weiteren Ausweitung der Liquidität profitieren, liefert das ein bullisches Setup. Der Schulden-Refinanzierungs-Zyklus über wiederkehrende Liquiditätsschübe setzt sich fort. Aufgrund des erreichten Verschuldungsgrads des Gesamtsystems ist ein Abbau der Schulden ohne systemische Risiken nicht mehr realistisch. Es bleibt nur die Variante, das Begleichen der Schulden weiter in die Zukunft zu verschieben. Das liefert den Grundstein für den weiteren Wachstumspfad von Bitcoin.
Denken Sie langfristig!
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